本文为朱民在第一财经和中国银行联合举办的2024上海全球资产管理论坛上的主旨演全文，内文一些宏观经济的观点值得一读，感兴趣的朋友可以看下。

给大家汇报一下我对世界经济金融的观察，整个经济金融的重塑，以及我们的应对。

第一，全球经济处于一个持续性的低增长的过程，这是一个新的特征，我觉得理解这一点还是很重要的。

第二，去全球化、贸易碎片化以后，贸易不再成为经济增长的火车头，这又是一个巨大的变化。

第三，全球来看，政府的债务、财政赤字都在上升，使得金融风险不断地积累，这是一个重大的潜在金融风险。

第四，全球经济的不确定性和地缘政治的风险是急剧上升的。

这是我们看到的2025全球经济金融的几个比较主要的特征。

顺便说一下，没有悲观和乐观之说，我只是把观察到的一些事实给各位做一个汇报。

世界变了，变了不由我们。

从思维方式来说，我觉得很简单，变化的世界这四条就是我们的新的约束。在座各位一直是成功者，你们不断地在一个约束的环境里优化你们的业务，所以约束变了，大家得重新做你们的约束模型，我觉得这个是最重要的。

现有的趋势和结构变化，我觉得改不了，改变自己的经营模式，这是使你成为未来赢者的最重要的一点。

所以我一直说没有悲观和乐观之说，只是你看到了什么。

国家也做出了重大的战略调整，提出了新增长模型。中国的新增长模型有新的发展，主要体现在更注重国内的消费市场，与此同时，注重我们的核心竞争力，制造业。培养未来的核心竞争能力，比如，碳中和转型、科技、数据资本等，以这些方面来应对整个全球经济的不确定性。

所以当我们看到整个经济的增长趋势在下滑的时候，其实中国的经济将面临巨大的结构性变化。

对于企业家来说，公司增长重要，其实结构变化更重要，因为盈利机会主要在结构变化之中。

在过去很长的一段时间里，增长的趋势太强了，是增长推动结构变化，所以大家把结构变化放在第二位。

而未来是结构的变化拉动经济的增长，请注意这一点。当经济增长下滑的时候，不用担心，因为未来一切的机会在结构变化之中，我觉得这个是今天的全球经济金融和中国经济金融变化对各位最重要的和最关键的一点。

全球经济持续低增长，大家可以看到2022年出现经济反弹，2024年也有一点反弹，2025年现在看来基本和2020年持平，本来预测还有点前进，现在是持平，然后缓缓往下走。

整个经济在今年也就是2.7左右的增长，明年也就是2.7-2.8左右，在3-5年内，大概都会维持在这个水平，这是一个相对比较低的全球增长水平。

为什么？有几个原因。

一个原因就是疫情对全球经济造成的创伤还是很大的。如果没有发生疫情，我们预测全球经济走得是黄线，疫情带来的2020年下跌，在2022年的时候，我们乐观估计可以走这个红线，强劲反弹。

但是2024年现在预测的话，全球经济会沿着蓝线走，这个缺口就是疫情造成的创伤。这个缺口是永久性缺口，已经给全球造成了7万亿美元的缺口，所以这根曲线永远回不去了，我们等于在原有的增长轨迹上平行下移，走到一个低的增长轨迹，理解这一点很重要。

没有回到均衡，只有新常态。我们总是以均衡的关系认为它会回去，它是回不去的，所以这个影响很大。

我们进一步看特别有意思，全球劳动生产率普遍下降。比如说蓝的是发达国家，红的是发展中国家，发达国家的劳动生产率在2000年到2004年大概是2%的增长速度，但是在未来的几年大概是不到1.5%的增长速度，其中包括资本的渗透率下降，就业率下降，劳动生产率下降等因素。

为什么经济下降和劳动生产率下降？因为产业链的重造，贸易的推动力不再存在；地缘政治的波动，冲击了整个经济生产的组织结构，现在还在调整之中；人工智能还没有形成新的生产力，所以这张图将会主导未来几年的经济趋势。

在国际货币基金组织工作的时候，我发现，每当出现经济危机，经济增长速度在危机之后都会下跌。

2001年到2008年，全球经济增长速度平均3.5%，2008年出现危机，2009到2019年这10年增速变成了3.12%，下降了0.4%。我们预测在未来全球GDP增长速度大约是2.5%~2.6%。

高盛最近做了一个预测，一直到2070年，全球经济增长是缓缓下降，会下降到1.7%左右。这张图很有争议，因为核心是人工智能会多大程度上改变这张图，目前还不清楚，但是如果人工智能不发生大的变化，这张图上的趋势大概是现在的共识。

理解这一点特别重要，因为这就是我们所有人的约束。经济下滑，地缘政治变化引起很大变化，所以贸易发生了很大的变化。

从2008年，贸易就开始变化，大家可以看到，全球贸易增长很快，从30%涨到60%，其中涨得特别快的就是2001年、2002年到2008年，这是因为中国加入WTO。

但是从2008年开始，大家可以看到，贸易是不断波动的，其实都在60%这个比重没有动过，这是贸易占GDP的比重。也就是说在2008年以前贸易增长速度永远超过GDP增长速度，贸易是全球经济增长的最重要的火车头。

2008年以后，贸易和GDP增长基本同速，所以它增长的比重没有变化，贸易不再是全球经济增长的主要火车头。这又是一个很重要的变化。

在这个下面大家可以看到科技产品出口和制造业出口急剧下跌，这就是受地缘政治影响。

关于产业链的重置，我举一个很简单的例子，2018年以前，中国的电子产品出口到美国，占美国进口的40%，现在下跌得很厉害，上升的是东盟向美国的出口。

这里相当一部分是中国的企业在东盟的再出口，但是它改变了一个根本的东西，它改变了全球的产业链配置，同时改变了中国的GDP和GNP配置，所以在贸易发生变化的时候，金融的变化也是很深刻的。

金融最深刻的变化就是财政赤字急剧上升。

同样是我们做的预测，如果没有疫情的话，全球政府的赤字应该是从83%左右逐渐走到87%，有点增长，但不是特别高，但是疫情以后，赤字水平急剧扩张，以后有所下跌，最近又开始逐渐上升。

到2028年，全球赤字会达到100%，这又是一个新的标准。

我们历来的财政标准是3%的赤字，60%的债务，这是铁的杠杆是不允许超过的。

今年这根曲线急剧上升，一方面是对疫情的恐惧，一方面是民粹主义，像美国、欧洲、日本，为了讨好民众，社会服务开始增加，制造了大规模的财政赤字，而利率高了以后，政府的债务成本上升，所以这根曲线还将继续上升。

这种情况下，全球金融就不可能安全，因为根本上金融是跟着财政走的，财政的债务对金融市场的影响巨大。日本的债务最高，政府债务250%，美国才130%，美国人曾经嘲笑欧洲的债务，现在美国的政府债务超过了欧洲，债务结构发生了很大的变化。

以美国为例来预测，到2028年，灰的是它的基本赤字，大概3%左右，3.5%还是可维持的，粉红色的是它的付息成本，大家可以看到它的付息成本上升非常厉害。

为什么？因为利率水平高了，之前是0利率，现在是5%，政府的财政支出在不断赤字，付息成本不断上升的话，财政赤字是不可能控制的，所以财政赤字上升是未来很大的金融风险，财政赤字谁来买单？央行买单。

我们以美联储为例，2008年，美联储扩张的这一节，从0.7万亿美元左右的资产负债表涨到了1.4，翻了一番，之后逐渐上升，2020年，美联储一下上升一大截，灰的是欧央行，黄的是日本。

全球的央行资产负债表扩张是非常的厉害，高出了一大截，现在按照我们理论的假设，这一块都要拿掉，如果能回到这里的话，我们觉得金融会是比较安稳的，但实际上这是不可能的，因为回到这一点会带来经济危机。

像美联储现在在高位上，往前也不能走，往后也不能走，所以货币政策只能走走停停，停停走走，财政持续扩张，这就是金融业最大的潜在风险，还在不断积累，不断集聚。

那么央行的利率水平在这个情况下要降，降不下来，所以我们做这个曲线，我们可以看到央行的利率到了水平5.5以上就逐渐往下降，但它不可能降到0，所以这个是回不去的。

央行的利率维持在一个高水平，通胀在3%左右，央行在3~3.5%左右，经济增长速度在2.5%左右，就是我们能看到未来的新常态。

以上，我讲的是基本面的变化，然后我们再看看有哪些意外的事情会对基本面造成冲击，产生波动。

这是最新的关于不确定性的两根指数，第一个是脆弱指数，大家可以看到全球经济的脆弱指数上升得非常厉害，第二个曲线是地缘政治，在俄乌冲突以后有所下降，最近随着两场战争的进展又在上升，所以全球的脆弱性和地缘政治的风险都上升得非常厉害。

同时，全球经济的碎片化很厉害。2023年一年全世界增加的产业政策，从1月份的100左右，涨到了1600-1700左右。

世界经济论坛最近发布了2024全球金融风险报告，我也是世界经济论坛的董事，但这个报告出来以后我特别惊讶，大家可以看到，未来两年主要的风险是什么？是信息错误，极端气候、社会分化、网络不安全，国家间的武装冲突，经济机会，通货膨胀，衰退。

未来两年全球十大经济金融风险，3个是经济，7个是政治，未来10年，极端气候、生物多样化、资源、信息、人工智能、移民、网络、社会分化、污染，没有一项是经济。

这说明什么？

在全球化的过程中，我们都认为自己活在一个经济的世界里，今天这个世界变了，今天我们活在一个巨大的政治和不确定性的世界里，所以在考虑全盘约束的时候，它不只是经济的约束，还有很多我们以前不熟悉的因素，都会成为新的约束条件。

在这个情况下，中国应该怎么应对？

我觉得国家提出的重大战略是提出了新增长模式这个概念。大家可以看到中国的经济从增长的速度来说，2008年以后缓缓下降，因为规模变大了，经过2000年的反弹，稳在5%左右，人均GDP还是保持不断增长的势态，那么下一步的任务就是让它稳在10.5%到5%左右区间，因为整个盘子大了，我们从13000美金的中等速度逐渐往前走，增长速度放缓，这是一个自然的现象，但增长的质量会提高。

所以这里有几件事是必须要做的。

第一件事就是扩大国内需求，因为面对全球的不确定性，把自己的重点放在国内变得特别重要。

大家可以看到国内的物质产品的需求比重，从占GDP比重40%左右下降到32%左右，从人均收入增长下降来看，这很正常。但是我们对物质产品的需求不可能再提高了，因为我们的必需品的消费在下降，房地产的需求也在下降。

什么是未来的需求？未来关于文艺、旅游、卫生、医疗的发展空间还是很大的，消费的核心正在从物质产品的消费走向发展型消费，转向服务型消费，这是中国在今天人均GDP1.3万美元的阶段上必然产生的结构转型，所以消费的前景非常大，中央正式提出消费要在供给端改变和发力，是特别重要的。

第二个就是，我们的核心竞争力是制造业，做大做强制造业。中国的制造业占全球制造业的30.3%左右，超过了美国、日本、德国和韩国的总和。

改革开放前20年，中国的制造业成为了全世界最便宜的制造业。改革开放后20年，中国的制造业做成了全世界又便宜又好的制造业。未来20年，中国的制造业将变成又便宜又好又高科技的制造业，保持着30%的比例不变，打遍天下无敌手，这是一个重大的战略变化。

这也是三中全会中央提出的发展新质生产力相关产业，新兴产业包括科技、生物、新能源、新环境，以及培育未来的量子信息，人形机器人甚至是人工智能等。所有的一切都围绕着便宜、好质量和高科技的全球制造业发展。所以我们制造业的投资已经上升到50%以上，制造业是个重点。

布局未来的话，一个很重要的是碳中和，对中国来说特别重要的意义是，前40年，我们还处在工业化的追赶模式，后40年，我们希望在绿色领域，我们不再是追赶，而是可以并跑，甚至引领世界。

中国要真正走向强国，走向世界，绿色转型是必经之路。我们做过分析，到2050年，中国的GDP会翻两番，达到400万亿人民币以上，但中国的碳排放量会消减90%，大家想想，这将是多么重大的结构调整。

碳中和的第一步是能源革命，因为中国的煤占了全部能源消费的57.7%，第一个把煤给改革掉。未来，煤在整个能源结构中的比重会降到22%左右，风电、光电、核电等清洁能源比重会不断上升。

今天，光电的成本已经低于煤电。2021年，四川的光电已经降到1毛4一度，把它运到河南驻马店，价格低于驻马店的煤电。所以那天我写了个报告，说这一天宣布了中国光伏企业的上升以及中国煤的“死亡”。

这里并不是说煤会永远退出市场，但是市场经济下成本是决定一切的。如果光电的成本低于煤，我们就有希望不断扩建光电。风电的成本也降到了2毛5一度电，降到两毛，就可以参与全球竞争。

另外，我们的新能源的装机上升得非常快，速度全球领先，全国发电容量37.5%就是新能源了。

现在唯一不足的是储能不够，电网不够，发电量不够。所以下一步的改革就是电网改革和增加储能设备，把这个能量用起来。

比如，氢能。生产氢的成本大概三美元一公斤，在上海已经开始出现出口氢的产品，所以我们的氢能产业链起来了。因为氢是储能，氢是重卡，氢是化工，也改变了能源结构。

比如，核电站。我们重新启动了276座核电站。中国的第一座核电站大亚湾核电站是中国银行融资的，这是特别值得骄傲的一件事。

我们进口的法国模式，俄罗斯模式，全世界最好的4台核电站是美国的AP1000，全部在中国运营，因为美国不允许核电站运营。我们还研发了华能一号，所以核电在中国会发展起来，这将是一个很大的产业。而且现在用中子来撞击的话，可以把核消耗的污染以及产生的废料降低到10%左右。

核电起来了，剩下的就是改革电网，改革电网的第一步就是竞价上电网，第二步就是电网建立并行的去中心化的电网系统，我觉得这些都是必然会发生的事情。在后面支撑的是国家特别重视的两大支柱，就是科技力量。

第一个就是人工智能。

在人工智能领域里，我们已经进入了一个智能时代，在牛顿时代，是观察到科学，到技术，到产品，今天是从数据到知识，直接到产品。

我们进一步意识到人类有史以来找到了第二个认知的途径，机器认知，而且我们第一次发现机器认知可能不只是重复人的认知，还可以丰富人的认知，这个世界是真的变了。大模型正在全力介入中国的产业链，包括新能源、通讯设备、消费电子等方面，下一步要全面构建人工智能的产业链。

结合中国的制造业，我举两个会在中国取得重大突破的例子。

第一个就是无人驾驶汽车，全世界研发无人驾驶汽车的领先企业，除了特斯拉，剩下的5家全部是中国企业，现在是L3水平，逐渐走向L4。中国的无人驾驶试点城市，以及未来配套的城市路网会飞速发展。

第二个就是具身机器人，这是一个把物理空间、人工智能和机械制造结合的一个产业，中国有很大的优势，从手、胳膊、肘到感应器等机器人的元器件，中国都占了全球产量的50%左右。

最后一个，我认为很重要的未来课题——数据的资本化。

在发展人工智能的时候，我们的算力、算法被卡脖子，那么剩下的核心资源是什么？是数据。中国已经是世界上最大的数据大国，问题是怎么用数据。

中央在去年做出重大决策，提出数据20条。我们摒弃了一直缠绕我们的数据所有权的问题，沿用1978年的包产到户改革的政策，先把所有权放一边，重新定义为数据持有权，通过生产权把它做成产品，通过经营权可以盈利，一下就把数据余额的大门给打开了。

紧接着去年8月财政部发布了一个特别重要的文件，数据可以入表

所以我们观察到一系列的数据抵押，数据加强，数据贷款，数据投资等等现象，规模从几千万到几个亿都有，全国开始了政府数据的授权经营管理，把数据放开。

我前两天在上海的数据交易所看到浙江的一个中小城市把数据打包在上海上市，交易成功。

如果我们把所有的几件事放在一起看的话，未来全球经济金融还是发生了很大的变化，低增长、高财政赤字和金融不确定性，贸易的碎片化，地缘政治和不确定在上升，这都是我们面临的新常态。

在新常态下，中国的决策是保持定力，我们构建了新的增长方式，关注国内消费市场，关注我们的核心竞争力制造业，关注未来的绿色产业、人工智能以及数据资本的大潮。

这个世界真的变了，我们以前关注的是增长，我们现在需要关注的是结构变化，结构变化的机会远远大于增长，祝大家都成为未来的赢者，谢谢大家。